Hvernig lækka vextir með upp­töku evru?

Harður Nei-sinni skrifaði fyrripart ferskeytlu í athugasemdum um daginn, sem ég botnaði. Og þá kviknaði í gömlum neistum menntaskólaleirskáldsins, þannig að nú skyldi dýrt kveðið og slegið í sléttubönd, sem ég og gerði. Ég er nefnilega nógu gamall til þess að við nördarnir í MR kváðumst sumir á. Mig grunar að það sé ekki í tísku lengur.

En sumsé, mér fannst sléttuböndin eiga vel við, því þessi harði Nei-sinni sá málið á hvolfi. Hann hafði óvart snúið vísunni við. Vísan í hans huga var:

Bugar efinn, varla vér

viljum skoða kjörin.

Dugar krónan, aldrei er

auðvelt finna svörin.

Af einhverjum ástæðum kom þetta aftur upp í hugann í gær. Kannski vegna þess að fólk hefur verið að setja fram kúnstugar röksemdir gegn því að taka upp evruna þar sem orsakasamhenginu er snúið í þveröfuga átt. Á haus.

Röksemdin, sem ég heyrði nú síðast í sjónvarpi, er þessi: Til að taka upp evru þarf Ísland hvort eð er að ná fyrst niður verðbólgu og vöxtum. Það er jú skilyrði fyrir að taka hana upp! En ef okkur tekst það, til hvers þurfum við þá evruna?! Þá erum við jú komin með lága verðbólgu og lága vexti!

Hrumph!

Gott og vel. Hugsum þetta þá aðeins til enda, því þetta er nefnilega algerlega á hvolfi.

Segjum að Ísland gengi í ESB og setti fram trúverðuga áætlun um upptöku evru. Hvað gerist fyrsta daginn? Í Brussel gerist ekki neitt. En á markaði gerist ýmislegt.

Langtímavextir ráðast nefnilega ekki bara af stýrivöxtum dagsins í dag, heldur líka af þeim vöxtum, verðbólgu og gengisáhættu sem markaðurinn býst við á næstu mánuðum, árum, áratugum. Fjármálamarkaðir bíða ekki kurteislega eftir lokadeginum þegar skipt er um mynt með pompi og prakt. Þeir verðleggja framtíðina strax í dag.

Um leið og áfangastaðurinn verður trúverðugur falla vextir. Þetta er ekki kenning ein eða sóffaspeki: á árunum fyrir stofnun evrunnar samhverfðust langtímavextir á Ítalíu og Spáni úr tveggja stafa tölum niður að þýskum vöxtum, árum áður en fyrsta evran leit dagsins ljós, um leið og markaðir sannfærðust um að löndin væru að taka upp evruna [1].

Og snúum okkur nú að því skrefi sem er hvorki flókið né framandi, en virðist flækjast óskaplega fyrir mörgum Nei-sinnum sem halda því jafnvel fram að það taki einhver 19 ár að taka upp evru. Þessi kúnstuga niðurstaða fæst með því að taka meðaltal yfir lönd innan svæðisins og taka með í reikninginn lönd sem hafa ákveðið í þjóðaratkvæðslu að taka ekki upp evru yfir höfuð!

Framkvæmdin er þessi: Krónan yrði tengd evrunni með formlegu samkomulagi. Þar er ákveðið hvert miðgengið er, það er hversu margar krónur þú færð fyrir hverja evru, og hversu langt gengið má sveiflast frá því. Innan þess bils þarf litla krónan meðal annars að halda sjó í að minnsta kosti tvö ár áður en skipt er yfir í evru [2]. Króatía fór þessa leið: hóf gengissamstarfið í júlí 2020 og tók upp evru 1. janúar 2023 [3]. Tvö og hálft ár. Inngangan er samkomulagsatriði, ekki sjálfvirk, en ekkert í reglunum segir að nýtt aðildarríki þurfi fyrst að bíða árum saman.

Tuttugu og eitt ríki hafa nú lokið ferðinni — það nýjasta, Búlgaría, um síðustu áramót. Mér finnst afar sérkennilegur sá málflutningur að Íslendingar eigi í erfiðleikum með að fylgja sama ferli og allar þessar þjóðir, 21 talsins. Hér kemur þó grundvallaratriðið — og hér byrjar öfugsnúningurinn. Það er ekki bara íslenski seðlabankinn sem dúllar sér í þessu. Þetta er samstarf: Seðlabanki Íslands og Seðlabanki Evrópu. Það er lykillinn að lausninni. Evran verður okkar rómaða sleggja [2].

Krónan er minnsti sjálfstæði gjaldmiðill meðal þróaðra ríkja með sveigjanlegt gengi. Sá næstminnsti, nýsjálenski dalurinn, hefur 5,4 milljónir manna á bak við sig. Að halda sjó með 400 þúsund manna mynt er eins og að róa á gúmmíbát í ólgusjó. Evran er olíuflutningaskip í samanburðinum. Í gengissamstarfinu er gúmmíbáturinn kominn í tog olíuflutningaskipsins.

Hvað gerist svo ef gengi krónunnar fer að falla, það er að segja ef það kostar sífellt færri evrur að kaupa krónur? Þetta er klassískt vandamál lítilla ríkja sem reyna að halda gengi sínu stöðugu. Á markaði eru spákaupmenn sem veðja á að gjaldmiðlar hrynji — sá frægasti er George Soros, sem felldi sjálft breska pundið með slíku veðmáli árið 1992. En takið eftir muninum: þá var gamla evrópska gengissamstarfið samstarf sjálfstæðra gjaldmiðla og seðlabanka, án sameiginlegs gjaldmiðils, sameiginlegs seðlabanka og trúverðugs endapunkts í óafturkræfri myntbreytingu. Þegar sameiginlegi pólitíski viljinn brast gekk Bretland út.

Í aðlögunarferli Íslands að evrunni stendur spákaupmaðurinn ekki lengur andspænis Seðlabanka Íslands einum. Hinum megin við borðið er líka Seðlabanki Evrópu með nærri sex billjóna evra efnahagsreikning [4]. Það jafngildir um 175-faldri landsframleiðslu Íslands. Seðlabanki Evrópu getur prentað eins margar evrur og hann vill. Þetta er hin endanlega sex billjóna evra sleggja. Hver vill leggjast í þann slag — veðja á að krónan falli niður fyrir gengið sem Seðlabanki Íslands og evrukerfið hafa komið sér saman um að verja? Enginn sem starfar á fjármálamörkuðum. Því það er tapað veðmál.

Þetta er plottið.

Förum nú aftur í röksemdina úr sjónvarpinu. Jú, mikið rétt: við endann á ferlinu er Ísland komið með lága verðbólgu og lága vexti. Til hvers þá að taka upp evru? Þá verðum við að spyrja þeirrar einföldu spurningar hvernig þessi árangur tókst. Meðal annars af því að markaðurinn sá alla leiðina hvert ferðinni var heitið. Og af hverju var leiðin trúverðug? Vegna sex billjóna evra sleggjunnar — og vegna þess að stjórnvöld sýndu í verki að þau stæðu við sitt, til dæmis með því að halda skuldum hins opinbera undir 60 prósentum af landsframleiðslu. En þær eru nú þegar undir þeim mörkum.

Lesum hana nú aftur, þessa djúpu innsýn: Ef okkur tekst að lækka verðbólgu og vexti svo við uppfyllum skilyrði þess að taka upp evru, til hvers þurfum við þá evruna?!

Þetta tekur niðurstöðu trúverðugs ferlis og notar hana sem sönnun þess að ferlið hafi verið óþarft! Hér er orsakasamhengið komið á hvolf. Þetta er eins og maðurinn sem gengur þurrum fótum yfir brúna. Þegar hann er kominn yfir tilkynnir hann hátíðlega að brúin sé augljóslega óþörf, því að hann sé alls ekkert blautur fótunum.

Auðvitað tryggir evran ekki að verðbólga verði alltaf og alls staðar lág. Það gerir enginn gjaldmiðill; laun, húsnæði, orkuverð og staðbundin áföll hverfa ekki við myntskipti. En það er allt önnur fullyrðing. Hér snýst málið um peningalegu umgjörðina: gengisáhættuna, væntingarnar og trúverðugleikann. Að segja að Ísland þurfi fyrst að uppfylla skilyrðin er alveg rétt. Að draga af því þá ályktun að evran sé þar með óþörf er ekki sérlega djúp hagfræði.

Það er einfaldlega að snúa orsök og afleiðingu við — að byrja með allar réttu staðreyndirnar og enda með niðurstöðuna á hvolfi. Og þá er kannski best að gera það sama við vísuna og rökin — snúa henni við, orð fyrir orð:

Svörin finna auðvelt er,

aldrei krónan dugar.

Kjörin skoða viljum vér,

varla efinn bugar.

Höfundur er prófessor í hagfræði við Brown-háskóla. Greinin, gögnin og tölvukóðinn að baki hverri tölu eru opin á www.gautiesb.is.

Heimildir

[1] OECD og Seðlabanki Evrópu, tölur um langtímavexti ríkisskuldabréfa: tíu ára vextir á Ítalíu og Spáni fóru úr um 11–12% árið 1995 niður fyrir 5% árið 1998 og runnu saman við þýska vexti í aðdraganda upptöku evrunnar 1. janúar 1999.

[2] Seðlabanki Evrópu: lýsing á gengissamstarfinu sem gjaldmiðlar taka þátt í fyrir upptöku evru — umsamið miðgengi gagnvart evru, vikmörk, þátttaka í að minnsta kosti tvö ár og inngrip við mörk bandsins sem eru í grundvallaratriðum sjálfvirk og ótakmörkuð.

[3] Seðlabanki Evrópu: króatíska kúnan tengdist gengissamstarfinu 10. júlí 2020 og Króatía tók upp evru 1. janúar 2023.

[4] Seðlabanki Evrópu, samstæðureikningur evrukerfisins 14. ágúst 2026. Eignir námu um 5.927 milljörðum evra — tæpum sex billjónum, sem á ensku útleggst „six trillion“. Landsframleiðsla Íslands 2025 var um 4.956 milljarðar króna samkvæmt Hagstofu Íslands, um 34 milljarðar evra, svo efnahagsreikningurinn samsvarar um 175-faldri árlegri landsframleiðslu Íslands. Talan lýsir umfangi alls evrukerfisins, ekki sérstökum sjóði.